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LAZY PORTFOLIO: Il portafoglio "all weather" di Ray Dalio.

Il portafoglio "all weather" è stato ideato dall'investitore statunitense Ray Dalio, fondatore di Bridgewater Associates, il più grande hedge fund al mondo, con in gestione oltre 100 miliardi di dollari. Nel 1976, dopo aver fondato il suo fondo, ha determinato le cause delle fluttuazioni degli asset in diverse condizioni di mercato. Nel 1996, lui e il suo team avevano scoperto che le sorprese causavano la più grande oscillazione dei prezzi delle attività e hanno creato il portafoglio All Weather per contrastare queste fluttuazioni. Tony Robbins ha poi reso popolare il portfolio nel suo libro Money: Master the Game. 

ll suo approccio quindi, come detto, si basa su principi macroeconomici: nel corso di un ciclo economico si osservano un'alternanza di fasi caratterizzate da aspettative che determinano i prezzi degli asset finanziari. Sono proprio le aspettative oltre le attese a guidare i mercati finanziari, e in base a queste ci saranno alcune asset class migliori di altre, alcune saliranno e altre scenderanno. Un approccio all weather rinuncia a cercare di individuare la fase migliore del ciclo per puntare invece ad ottenere buone performance in tutte le fasi del ciclo, mantenendo sempre volatilità e rischio bassi.

“ Gli operatori di mercato potrebbero essere sorpresi dai cambiamenti dell'inflazione o da un crollo della crescita e All Weather andrebbe avanti, fornendo rendimenti interessanti e relativamente stabili...la sua costruzione quindi è strettamente passiva, senza alcun obbligo di prevedere le condizioni future". Dalio stesso quindi ammette di non poter prevedere il futuro, da qui la necessità di un portafoglio che mitighi l'impatto finanziario di eventi economici imprevisti, noti come eventi del cigno nero.

E' un principio molto potente in quanto gli investimenti non dipenderanno più da previsioni, scommesse o analisi economico-finanziarie, ma da una strategia passiva che performa in tutti i contesti.

Le previsioni di analisti e gestori spesso si riveleranno sbagliate.

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2018. Quanti hanno previsto che da un giorno ad un altro Donald Trump avesse imposto dazi ai prodotti cinesi? Quanti prevedevano il conseguente contraccolpo sui mercati emergenti e asiatici ?

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2019. Gli analisti e "alcuni consulenti" che prevedevano rialzo generico dei tassi si sono visti cadere davanti il castello fragile di carta, e così tassi giù in picchiata dovuto ad un contesto economico fragile.

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2021. Le stime degli analisti sul prezzo dello S&P500 per fine 2022 fatte a Dicembre 2021. Neanche l'ausilio di costosi mezzi a disposizione e team di esperti strapagati può prevedere il futuro. L'S&P crollò a causa dell'alta inflazione, guerra e rialzo poderoso di tassi.

Proprio per questo si dovrebbe evitare di dar fiducia a persone che millantano doti professionali predittivi sul dove investire. In tal maniera si eviterebbe di fare enormi danni al proprio investimento. Non solo, ma anche un eccesso di confidenza sulle aspettative derivate dall'apprendimento dai mass media nonchè derivante dalla propria esperienza passata nella convinzione che "è accaduto in passato e accadrà anche questa volta" può portare a inconvenienti spiacevoli. Ecco perchè bisogna essere pronti a qualsiasi scenario inatteso.

Le fasi macro economiche

Come suggerisce il nome, l'All Weather Portfolio è progettato per essere in grado di "resistere" a qualsiasi tempesta e quindi a performare in ogni circostanza macroeconomica. Utilizza la diversificazione delle classi di attività basata sulla stagionalità nell'interesse a limitare le oscillazioni di prezzo.All'interno di un ciclo economico si osserva un'alternanza di fasi, di stagioni economiche, caratterizzate da aspettative, che determinano i prezzi degli asset finanziari. Sono proprio le aspettative oltre le attese a guidare i mercati finanziari, e in base a queste, in ogni fase ci saranno alcune asset class migliori di altre. L'economia può attraversare principalmente quattro fasi, caratterizzate da un differente livello di crescita economica e inflazione. 

  • Crescita economica

  • Decrescita economica

  • Inflazione

  • Deflazione

Da queste veriabile poi si arriva ad una schematizzazione del comportamento delle principali asset class nelle diverse fasi. Dalio usa cioè la matrice per spiegare quali asset si comportano meglio in ogni circostanza.

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L'idea centrale alla base del portafoglio All Weather è che gni asset si comporta in modo diverso in base a ciò che sta accadendo nell'ambiente macroeconomico. In ciascuno dei 4 scenari ci sono attività di investimento di conseguenza che si comportano bene ed altre attività o asset che, invece, sono destinate a soffrire. Il portafoglio All Seasons è composto quindi da un insieme di asset in grado di comportarsi complessivamente bene in tutti i 4 scenari a differenza di quanto accade ad un portafoglio bilanciato tradizionale.

Risk parity

Ray Dalio attribuisce la stessa probabilità di rischio ad ogni combinazione (scenario) e si domanda quali siano gli strumenti che performano meglio in ognuno di essi.

Il portafoglio all weather si basa sul principio del Risk Parity: ogni componente di portafoglio deve contribuire al rischio complessivo in egual misura.

La Risk Parity è una tecnica che prevede di calibrare equamente il contributo al rischio di ogni strumento. Ogni attività di investimento è inserita in portafoglio in modo inversamente proporzionale alla sua volatilità (maggiore è la rischiosità di un asset, minore sarà il suo peso nel portafoglio). In questo modo, se le azioni hanno un rischio 3 volte superiore alle obbligazioni, la loro quota in portafoglio dovrebbe essere pari ad almeno 1/3 di quella delle obbligazioni. Di conseguenza, un portafoglio che segue questa logica, avrà una forte presenza di obbligazioni.

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Composizione del portafoglio all weather

L'obiettivo di una filosofia del genere è quello di costruire un portafoglio resiliente ad ogni cambio inatteso di paradigma macro economico. Infatti è proprio il cambio inatteso delle due variabili macro più importanti ( crescita economica e inflazione ) che provoca fluttuazioni importanti delle assets finanziarie.

Il portafoglio All Weather classico è composto da solamente 5 asset. Molti prodotti, come le obbligazioni indicizzate all'inflazione, non esistevano in forma standard. Per es. le obbligazioni indicizzati all'inflazione americana (i cd TIPS) furono creati formalmente solo nel 1997, cioà un anno dopo.

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Questa è la composizione ideale di un portafoglio all weather:

  • 40% Obbligazioni USA a lungo termine

  • 15% Obbligazioni USA a medio termine

  • 30% Azioni usa

  • 7,5% Materie prime

  • 7,5% Oro  

Come detto sopra il risk parity comporta una massiccia dose di presenza di obbligazioni a discapito delle azioni. Lo stesso discorso vale per l’oro e le altre commodities: servono a contrastare fasi inflazionistiche del mercato. Dato che, però, la probabilità del verificarsi di queste fasi è inferiore al 25%, il loro peso complessivo è limitato al 15%.

Come si è comportato il portfolio all weather?

Da febbraio 2006, il portafoglio All Weather è stato composto a un tasso dell'8% annuo, che è superiore all'S&P 500 ma inferiore a un portafoglio tradizionale 60/40 (azioni/obbligazioni statunitensi):

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Da come si nota l'oscillazione del portafoglio è stata molto più bassa dell'indice azionario e del portafoglio 60/40.

Questo è un risultato impressionante, ma il Portfolio All Weather perde il confronto laddove si assiste ad una massiccia crescita dei listini azionari con trend ben definito al rialzo. Questo è il motivo per cui il portafoglio All Weather ha sottoperformato il portafoglio 60/40 per la maggior parte dell'ultimo decennio.

Di seguito invece come si è comportato durante la fase del 2020 nel mezzo dell'epidemia da coronavirus:

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Tuttavia il Portfolio All Weather perde il confronto laddove si assiste ad una massiccia crescita dei listini azionari con trend ben definito al rialzo. Questo è il motivo per cui il portafoglio All Weather ha sottoperformato il portafoglio 60/40 per la maggior parte dell'ultimo decennio.

Ma il fine ultimo di una tale strategia non è quella di massimizzare il guadagno, che tuttavia può essere fatto tramite i ribilanciamenti, ma quello di minimizzare l'oscillazione. Senza dimenticare il principio del ritorno alla media.

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Fonte: Bridgewater : Risk Parity about Balance

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"Non posso essere sicuro di avere ragione su nulla: ciò che ignoro è molto più di ciò che so. 
Nonostante tutto il mio  lavoro mi sono sbagliato più spesso di quanto ricordi ed è per questo che do la priorità assoluta alla diversificazione delle mie scommesse."

 

- Ray Dalio

Perchè diversificare il rischio su tutti i scenari macro. 

Il dramma di chi investe solo in azionario o concentrato in poche assets solo per fantomatiche previsioni che poi si riveleranno errate, è quello di rimanere in negativo per diversi anni distruggendo gli obiettivi finanziari di lungo periodo.

Infatti quello che succede nel breve periodo può destabilizzare parecchio l'investitore e allontanarlo dai suoi obiettivi di lungo periodo. 

Tanto più lungo sarà il drawdown, tanto più forte sarà la tentazione di abbandonare o modificare il piano finanziario scelto (cambiare portafoglio quando si è presi dal panico è una pessima idea). 

Saranno gli stessi che poi diranno che "è meglio avere i soldi sotto il materasso o in un conto deposito".

La finanza comportamentale infatti ha ampiamente mostrato come il percorso di investimento di un individuo dipenderà non tanto dall'obiettivo di lungo periodo che ci si è posti, ma quanto da quello che è successo nel mentre che inevitabilmente influirà sul risultato finale.

L'azionario potrebbe essere negativo, come successo già in passato, per molti anni, facendoti destabilizzare emotivamente distruggendo i tuoi obiettivi per l'avvenire:

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Un approccio all weather invece è finalizzato al raggiungimento di 3 obiettivi:

  • ridurre al minimo le oscillazioni del portafoglio

  • puntare a rendimenti costanti nel tempo avendo assets che, alternandosi, crescono nei vari scenari macro economici.

  • evitare di porsi il problema di quando investire e quando uscire

Il percorso d'investimento nel tempo in questo modo diventa un viaggio confortevole, senza grossi scossoni che possono destabilizzare l'investitore. Investire in maniera efficiente consiste in tal caso nel coprire il maggior numero di contesti e paradigmi economici e finanziari riuscendo ad ottenere rendimenti sostenibili e positivi per il maggior numero di anni in cui si rimarra’ investiti nei mercati finanziari.

Non sappiamo quale contesto macro economico prevarrà nei prossimi anni, ma operando in tal maniera sapremo che il portafoglio sarà comunque performante. 

Problematiche per noi europei. Ma è veramente così?

Il problema di un portafoglio All Weather, così come concepito da Ray Dalio, è la concentrazione al 100% su dollaro e Stati Uniti, irrilevante per un investitore americano, ma fattore di rischio aggiuntivo per un investitore italiano o europeo. Di conseguenza questa allocazione, così come impostata, risulta essere scarsamente applicabile per l'investitore europeo che, ricordiamo, non investe in dollari ma in euro. Inoltre il rapporto rischio-rendimento degli assets cambia nel tempo: ciò che ha un basso rischio oggi avrà un alto rischio domani e viceversa. (per esempio i bond con i tassi a zero avevano più rischio dei bond di 10 o 20 anni prima)

La soluzione potrebbe essere quella di prediligere asset europei a quelli americani. Tuttavia perderebbe di significato in quanto l'euro non ha lo stesso peso e la stessa importanza del dollaro in ambito planetario.

Un'allocazione che invece seguisse i ritorni storici, i cicli economici, ribilanciando su quelle asset che copriranno dal rischio o performeranno sulla fase successiva o precedente del ciclo attuale e che oggi sono deprezzate, ma che per il principio della mean reversion torneranno in auge, potrebbe essere una valida soluzione per noi europei, ma difficilmente applicabile dall'investitore non esperto che non conosca la sensibilità delle varie assets in contesti macro economici. In tal caso, quello che poteva sembrare un problema, ovvero il dollaro, potrebbe diventare un'arma in più per la protezione del portafoglio in caso di shock inflazionistici o in caso di crisi profonde, essendo il dollaro una moneta rifugio per eccellenza.

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Pesare le asset in relazione al ciclo economico renderà il tuo portafoglio performante e più stabile. Il rapporto rischio-rendimento delle assets inoltre cambia nel tempo e in base al ciclo economico.

Puoi decidere di fare da solo, o affidarti ad un professionista che seguirà il tuo all weather con l'ausilio della tecnologia più avanzata. In questo secondo caso contattami.

L'importanza dei ribilanciamenti

Nessuno può fare previsioni sul futuro. E' su questo principio che si basa il portafoglio all weather.

La caratteristica principale di un portafoglio all weather è quindi quella di creare un ambiente ideale per creare rendimento e stabilità grazie ai ribilanciamenti efficienti in cui quindi si sottopesano le assets in positivo di fine ciclo che hanno sostenuto il portafoglio per sovrapesare le assets in negativo che si trovano ad inizio ciclo. Essendo il portafoglio pesato in maniera equilibrata su tutte le componenti dell'intero ciclo macro economico, il tutto avviene senza la necessità di dover indovinare quale asset andrà meglio delle altre poichè l'intero portafoglio e la strategia si basa proprio sull'alternarsi dei cicli economici.

Il ribilanciamento quindi è un'operatività semplice e controintuitiva, ma sopratutto efficiente. D' altronde sono le cose più semplici che danno rendimento. 

Essendo l'all weather pieno di assets obbligazionari, un investitore di lungo periodo dinamico potrebbe obiettare che proprio nel lungo periodo l'azionario è vincente in tutti i casi. Tale affermazione non tiene conto tuttavia di 2 cose:

  • L'azionario potrebbe essere negativo, come successo già in passato, per molti anni, facendoti destabilizzare emotivamente distruggendo i tuoi obiettivi per l'avvenire.

  • I ribilanciamenti nel tempo possono creare un alfa tale da compensare la differenza di rendimento, generandolo con meno volatilità.

Tutto si fonda sulla regola aurea della reversion to the mean (regressione o ritorno alla media)

E' un principio intramontabile. Il principio del ritorno alla media (o Mean Reverting) ci da la certezza che i rendimenti di un' asset class dovrebbero comunque convogliare prima o poi verso la sua media. Quindi, per esempio, l'azionario che crolla, nel lungo periodo tornerà positivo e viceversa. Ecco perchè è importante ribilanciare il portafoglio.

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Un portafoglio all weather non crea minusvalenze per definizione ed è una long only strategy

Proprio perchè si ribilancia dalle assets in guadagno sulle asset rimaste indietro, e per il principio della reversion to the mean (ritorno alla media),  per definizione e obiettivi il portafoglio all weather non crea minusvalenze. Questo perchè qualsiasi asset, presa nel suo insieme, nel tempo tende a regredire verso la media. Ecco perchè segue la crescita delle asset che via via vengono ribilanciate. Proprio per questo è una strategia long only e l'unica variabile da rispettare è il tempo affinche il ritorno alla media faccia effetto.

Mai dimenticare la regola che i mercati anticipano sempre l'economia

Bisogna ricordare che i mercati, qualsiasi mercato finanziario, che sia azionario, obbligazionario ecc.. si muove non in base ai dati economici, ma in base alle aspettative per trovare poi consacrazione o meno nei dati economici. Ma quando il dato esce, se il dato non è inferiore o ben superiore alle attese, il mercato lo ha già scontato nei prezzi. Quindi non stupitevi se i mercati azionari, per esempio, nel bel mezzo di una crisi finanziaria quando regna il pessimismo al massimo cominciano ad invertire la rotta e diventano rialzisti. Probabilmente perchè le aspettative peggiori erano già prezzate nei valori e risalgono per aspettative migliori dovute a qualche evento come per es. il QE, un abbassamento di tassi di interesse ecc..

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Proprio per questo non si esce mai da un investimento in perdita pensando di rientrare in un momento successivo, quando le acque si saranno calmate. Infatti restare fuori dai mercati nei primi giorni di inversione potrebbe costare caro in quanto i primi giorni di inversione sono proprio i migliori.

Le performance passate non sono garanzia di rendimenti futuri. Le performance citate in questo report sono riportate solo a scopo informativo e il seguente documento non rappresenta una consulenza finanziaria.

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