Settecento miliardi di dollari. È quanto stanno mettendo sul piatto i grandi della tecnologia per costruire data center solo nel 2026. Non è una stima da blog catastrofista: lo dice Goldman Sachs, che nel suo scenario base parla di circa 765 miliardi di capex sull’intelligenza artificiale per quest’anno, e lo confermano i conti dei cinque hyperscaler (Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Oracle), che insieme viaggiano tra 660 e 690 miliardi.
Bene. E quanti di questi soldi tornano indietro sotto forma di utili veri?
Per ora, nessuno.
È il punto che salta sempre nelle discussioni sulla bolla AI, e che invece dovresti tenere a mente prima di guardare il tuo estratto conto. Da qui in poi proverò a metterti in fila i numeri che contano, compresi quelli che quasi nessuno racconta al risparmiatore. Alla fine ti dico anche perché, secondo me, non è detto che finisca come nel 2000.
Aziende che valgono miliardi e non guadagnano un euro
OpenAI, la società simbolo del settore, è prevista in perdita per circa 14 miliardi nel 2026, con ricavi annualizzati intorno ai 20 miliardi. Secondo i documenti riportati dal Wall Street Journal e da The Information, la redditività non dovrebbe arrivare prima del 2029-2030. Anthropic brucia meno cassa e dovrebbe pareggiare un po’ prima, ma anche lì siamo in rosso. Aziende che valgono centinaia di miliardi e che, a oggi, non hanno chiuso un solo anno in utile.
Il problema non è la tecnologia. L’AI sta già cambiando il modo in cui lavoriamo, non lo metto in dubbio. Il problema è di matematica finanziaria.
Ti faccio l’esempio più concreto che esista. Paghi 20 dollari al mese per un abbonamento a un assistente AI e lo trovi conveniente. Lo è. Anche troppo. Lo ha ammesso lo stesso Sam Altman: stanno perdendo soldi persino sul piano da 200 dollari al mese, perché gli utenti lo usano molto più del previsto. A tariffe reali, quel carico di lavoro per utente costa all’azienda parecchie volte tanto. Una fetta enorme del settore vende sotto costo, finanziandosi a debito e con aumenti di capitale, sperando che prima o poi i conti tornino. A volte è andata così. Altre volte molto meno.
Il giro di soldi che ricorda il 1999
C’è poi un meccanismo che fa storcere il naso a chi i mercati li ha visti girare davvero. Nvidia investe decine di miliardi in OpenAI. OpenAI usa quei soldi per comprare chip Nvidia e potenza di calcolo dai cloud, in parte di Microsoft, che a sua volta è azionista di OpenAI. Il fatturato gira in tondo tra gli stessi attori.
Non lo dico io. Gli analisti di Bernstein hanno scritto che l’operazione alimenta le preoccupazioni sulla circolarità. Quelli di Seaport hanno parlato apertamente di comportamento da bolla. Oxford Economics avverte che, se i guadagni di produttività promessi dall’AI dovessero arrivare in ritardo o essere più limitati del previsto, una correzione brusca dei titoli tech sarebbe molto probabile, con effetti a catena sull’economia reale.
Ti ricorda qualcosa? A me ricorda le telecomunicazioni nel 1999. Tanti contratti incrociati, tanta crescita promessa, poca cassa vera. Sappiamo come è andata.
Il trucco che gonfia gli utili: l’ammortamento dei chip
Qui entriamo nel tecnicismo che fa la differenza, ed è la parte più sottovalutata di tutte. A novembre Michael Burry (quello di “The Big Short”) ha acceso un dibattito serio: gli hyperscaler starebbero gonfiando gli utili allungando in modo artificiale la vita utile dei chip.
Funziona così. Le GPU di Nvidia hanno un ciclo reale di 2-3 anni, perché ogni nuova generazione rende la precedente poco competitiva. Ma in bilancio vengono ammortizzate su 5-6 anni. Tradotto: ogni anno scarichi a costo solo una fetta della spesa, e il profitto dichiarato appare più alto di quello reale. La stima di Burry parla di circa 176 miliardi di ammortamenti non contabilizzati tra il 2026 e il 2028, con Oracle e Meta che potrebbero avere utili sovrastimati rispettivamente del 27% e del 21%. Lui non lo paragona a Enron, ma a Cisco al picco della bolla dot-com.
Va detta tutta, però. Il dibattito non è chiuso. Nvidia ribatte che le A100 vendute sei anni fa girano ancora a pieno carico, e diversi analisti danno ragione agli hyperscaler perché i loro flussi di cassa continuano a crescere comunque. È un tecnicismo che il mercato ignora finché va tutto bene. Poi, magari, lo scopre tutto insieme.
Il tuo “indice diversificato” è quasi un fondo tech
Tu pensi di non essere esposto a tutto questo. Magari hai un ETF sull’azionario globale o sull’S&P 500, magari un PAC che porti avanti da anni. Ti senti diversificato.
I numeri dicono altro. A marzo 2026 le Magnifiche Sette (Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta, Tesla) hanno toccato il 40% della capitalizzazione dell’S&P 500. Significa che 40 centesimi di ogni euro che entra in un fondo passivo sull’indice finiscono in sette aziende. L’indice più “diversificato” del mondo è diventato di fatto un fondo tecnologico travestito.
E c’è un precedente che vale più di mille ragionamenti: nel 2022, quando l’S&P 500 perse circa il 20%, le Magnifiche Sette persero quasi il doppio, il 41%. La concentrazione amplifica le cadute, non solo le salite.
E qui c’è un punto che ripeto spesso ai clienti: diversificare non basta. Avere un portafoglio davvero solido significa tenere dentro asset che non dipendono tutti dallo stesso mercato (decorrelati), non sette nomi che salgono e scendono insieme. Per chi vuole restare sul mercato americano senza quella concentrazione esistono le versioni equal-weight dello stesso indice, dove ogni azienda pesa più o meno uguale. Non è una formula magica, è solo un modo diverso di distribuire il rischio.
Il rischio che nessuno ti racconta: il debito fuori bilancio
Questo è il pezzo che su Instagram non trovi, ed è il più sistemico. Per anni questi colossi hanno costruito coi propri soldi. Ora si sono spostati sul debito, e per giunta fuori bilancio.
Per il data center Hyperion da 30 miliardi, Meta ha creato un veicolo societario separato finanziato per circa il 90% a debito da Blue Owl e PIMCO, tenendo l’operazione fuori dal proprio stato patrimoniale per non intaccare il rating. Oracle ha fatto cose simili con le strutture in Texas. Nel 2025 l’emissione di debito legato ai data center è quasi raddoppiata, arrivando a 182 miliardi, circa il 30% di tutte le nuove emissioni investment-grade in dollari. I prestiti del credito privato all’AI sono passati da quasi zero a oltre 200 miliardi, e Morgan Stanley ne stima altri 800 nei prossimi due anni.
Ed è proprio qui che la cosa ti riguarda anche se non hai mai comprato un titolo tech in vita tua. Le banche stanno scaricando quel rischio di credito su fondi privati, hedge fund e fondi pensione tramite cartolarizzazioni sintetiche. Con un disallineamento di durata che fa impressione: obbligazioni che scadono nel 2049 a fronte di ricavi AI con una visibilità di 2-3 anni. È il canale attraverso cui un problema dell’AI smette di essere una faccenda di Borsa e diventa una faccenda di sistema, che tocca polizze e fondi pensione. Cioè i soldi di gente che non ha mai scommesso un centesimo su OpenAI.
Perché potrebbe anche non finire come nel 2000
Adesso il contrappeso, perché senza diventa allarmismo da influencer e io di quelli ne vedo già abbastanza.
La differenza grossa con la bolla dot-com è che chi sta spendendo oggi sono tra le aziende più redditizie della storia, con cassa vera, non le pets.com di allora. E le bolle infrastrutturali hanno una caratteristica precisa: anche quando scoppiano e bruciano gli azionisti, l’infrastruttura resta e qualcuno la usa. È successo con le ferrovie nell’Ottocento e con la fibra ottica posata a fine anni Novanta, rimasta lì pronta per il decennio successivo.
| Aspetto | Bolla dot-com (2000) | Bolla AI (2026) |
|---|---|---|
| Chi guida la spesa | Startup spesso senza cassa né modello di ricavi (le pets.com) | Tra le aziende più redditizie della storia, con cassa vera in bilancio |
| Redditività dei leader | Molte società in perdita strutturale e dipendenti dal mercato | Hyperscaler in utile, ma i puri AI (OpenAI, Anthropic) ancora in rosso |
| Cosa resta dopo | Poco di riutilizzabile: marchi e siti svuotati di valore | Infrastruttura fisica (data center, chip, fibra) che qualcuno continua a usare |
| Come è finanziata | Soprattutto capitale di rischio e quotazioni in Borsa | Debito crescente, in parte tenuto fuori bilancio |
| Esito più probabile | Azzeramento di una larga fetta dei titoli | Più verosimile uno sgonfiamento delle valutazioni e leva da smaltire |
Quindi “bolla” non vuol dire automaticamente azzeramento. Vuol dire, molto più probabilmente, valutazioni gonfiate da sgonfiare e leva finanziaria da smaltire. È doloroso, ma è una cosa diversa dal crollo totale.
Cosa farei col tuo portafoglio
Non penso che la risposta sia scappare dall’azionario. Sarebbe l’errore opposto, e altrettanto costoso: chi esce per paura tende a rientrare tardi e a perdersi i recuperi. Entrare e uscire dai mercati, fare market timing, è una delle mosse più dannose per i tuoi risultati, perché i mercati risalgono sempre e lo fanno spesso in fretta: basta perdere il rimbalzo per compromettere una strategia di lungo termine. La storia dei crolli, dal 1929 al 2000 fino al 2008, racconta sempre la stessa cosa. Non spazzano via chi era investito in modo solido. Spazzano via chi aveva scommesso su promesse di crescita futura senza solidità presente.
Quello su cui lavoro coi clienti, da consulente finanziario Fineco, non è il “dentro o fuori”. È cambiare il criterio con cui scegli. Spostare il baricentro dalla tendenza alla qualità dei conti: flussi di cassa stabili, margini reali, debito sotto controllo. Esistono strategie ed ETF costruiti su fattori di selezione rigorosi (il fattore quality, insieme a value e altri) che pesano le aziende sui numeri e non sulla moda. Senza vendere certezze, però: anche l’investimento fattoriale ha le sue lunghe fasi di sottoperformance. Il rischio non sparisce. Lo scegli meglio, e chi investe, come sempre dico ai miei clienti, non dovrebbe massimizzare la performance rischiando il tracollo, ma dovrebbe impostare gli investimenti minimizzando il rischio, poi la crescita sarà una conseguenza.
La verità è che nessuno sa quando scoppia, e chi te lo vende sta vendendo qualcos’altro. L’unica cosa sotto il tuo controllo è sapere quanto sei davvero esposto, contando sia la parte diretta (la concentrazione del tuo portafoglio) sia quella indiretta (il credito che è ormai finito dentro i tuoi prodotti previdenziali), e decidere se quel livello è coerente con te e col tuo orizzonte. Il resto è rumore.
Prendi il tuo portafoglio e guardalo davvero. Quanto regge un esame sui bilanci e non solo sulle aspettative? Meglio scoprirlo adesso che lasciarlo scoprire al mercato al posto tuo.
Questo contenuto ha finalità informative e non costituisce consulenza finanziaria personalizzata né sollecitazione all’investimento. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Ogni decisione va valutata sul proprio profilo di rischio, preferibilmente con un professionista abilitato. Fonti dei dati citati: Goldman Sachs, Wall Street Journal, The Information, Bernstein Research, Oxford Economics, Morgan Stanley, dichiarazioni pubbliche di Michael Burry e Sam Altman (2025-2026).
Domande frequenti sulla bolla AI
C’è davvero una bolla AI nel 2026?
I segnali ci sono: capex vicino ai 700 miliardi, aziende leader ancora in perdita, finanziamenti circolari e debito fuori bilancio in forte crescita. Più che una certezza è un rischio concreto e documentato. Nessuno può dire con precisione se e quando si sgonfierà.
Conviene vendere gli ETF per paura della bolla AI?
Non necessariamente. Uscire per paura espone al rischio opposto, cioè restare fuori durante i recuperi. Spesso è più utile rivedere la concentrazione del portafoglio e il criterio di selezione dei titoli, invece di fare scelte tutto-o-niente guidate dall’emotività.
Perché l’S&P 500 è rischioso durante la bolla AI?
Perché pesa le aziende per capitalizzazione: i titoli più grandi e cari prendono più spazio e gli acquisti passivi li gonfiano ancora di più. A marzo 2026 sette aziende valevano il 40% dell’indice, quindi l’investitore è molto meno diversificato di quanto creda.
Cos’è il fattore quality negli investimenti?
È un criterio che seleziona le aziende sui dati di bilancio (flussi di cassa stabili, margini reali, debito contenuto) invece che sulla popolarità del titolo. Esistono ETF dedicati. Riduce certi rischi legati alle valutazioni gonfiate, ma non li elimina e ha fasi di sottoperformance.
La bolla AI può colpire chi non investe in titoli tech?
Sì, in modo indiretto. Gran parte del debito dei data center finisce, tramite credito privato e cartolarizzazioni, dentro fondi pensione e compagnie assicurative. Un eventuale stress del settore potrebbe quindi toccare prodotti previdenziali di risparmiatori che non hanno mai comprato un’azione tech.
